Lo Z-score di Altman è utilizzato in analisi finanziaria per misurare il deterioramento della salute finanziaria di una società e il suo rischio di fallimento.
Cosa è lo Z-score?
La formula Z-score di Altman, sviluppata dal dr. Edward I. Altman nel 1968, all’epoca assistente professore di finanza presso la New York University, è un test statistico per prevedere il rischio di fallimento di una società all’interno di un periodo di due anni.
Il modello di Altman è una funzione lineare di variabili che rappresentano alcuni indici di bilancio selezionati mediante l’analisi discriminante lineare multipla.
Sostituendo il valore degli indici di una società alle variabili della formula, si ottiene un punteggio (lo Z-score); quanto più lo score sarà inferiore ad una data soglia tanto maggiore sarà il rischio di fallimento della società.
La formula è stata concepita come metodo predittivo del rischio di fallimento della società, vale a dire per prevedere la probabilità che un’impresa finisca in stato di insolvenza nell’arco di due anni.
Secondo il suo ideatore, il modello di Altman è in grado di prevedere correttamente il fallimento finanziario nel 95% delle società un anno prima della loro bancarotta.
Lo stesso Altman illustra che 2 anni prima dell’insolvenza, l’accuratezza diminuisce al 72% e 3 anni prima al 52%.
Lo Z-score viene, altresì, utilizzato come più ampio misuratore del deterioramento della salute finanziaria di una società.
Come è composto lo Z-score?
La versione originale del modello di Altman, concepita per le società manifatturiere quotate in borsa, consiste in una combinazione lineare di cinque indici, il cui peso viene ponderato tramite l’applicazione di vari coefficienti.
I 5 indici che compongono lo Z-score sono i seguenti:
- Capitale circolante/Totale attività
Misura la liquidità della società in relazione alle sue dimensioni. - Utili non distribuiti/Totale attività
Misura la redditività che riflette l’età e l’earning power della società - Utile ante imposte e interessi/Totale attività
Misura l’efficienza operativa al netto delle tasse e di fattori di leva - Capitalizzazione/Totale passività
Considera la dimensione di mercato che può mostrare la fluttuazione del prezzi del titolo come possibile segnale di pericolo - Ricavi/Totale attività
Misura standard per il turnover del totale attività calcolato in numero di volte e non in termini percentuali
La versione originale dello Z-score è stata successivamente declinata in sotto-modelli in cui i fattori di ponderazione sono stati adattati alle varie realtà societarie.
Come calcolare lo Z-score?
Nella sua versione originale, il calcolo dello Z-score è il seguente:
- 1,2 × (Capitale circolante/Totale attività)
- 1,4 × (Utili non distribuiti/Totale attività)
- 3,3 × (Utili ante imposte e interessi/Totale attività)
- 0,6 × (Capitalizzazione/Totale passività)
- 0.999 × (Ricavi/Totale attività)
Si sommano, quindi, i valori ottenuti per ciascuno dei 5 indici e si ottiene l’M-score.
Alla versione originaria del modello di Altman sono seguiti ulteriori adattamenti per i diversi settori.
Per calcolare lo Z-score nelle varie versioni si utilizzano nella sostanza gli stessi 5 indici, salvo applicare differenti coefficienti di ponderazione.
Ad esempio, la versione dello Z-score destinata alla analisi di società non quotate utilizza sempre i medesimi i cinque rapporti ma con i seguenti diversi coefficienti.
- 0,717 × (Capitale circolante/Totale attività)
- 0,847 × (Utili non distribuiti/Totale attività)
- 3,107 × (Utili ante imposte e interessi/Totale attività)
- 0,420 × (Capitalizzazione/Totale passività)
- 0.998 × (Ricavi/Totale attività)
Come si interpreta lo Z-score?
Nel suo studio Altman ha rilevato che il valore medio del suo modello per le società fallite era -0,25, mentre il punteggio per il gruppo di società non fallite è stato in media di +4,48.
In quanto modello probabilistico, lo Z-score individua tre zone a seconda del rischio di fallimento della società:
Zone di rischio di fallimento dello Z-score:
Come usare lo Z-score?
Per sfruttare al meglio le funzionalità predittive del modello di Altman, occorre considerare molteplici fattori e adottare vari accorgimenti, su cui ci soffermiamo a lungo nei nostri corsi di investimento. Per intuitive esigenze di sintesi, in questa sede ci limitiamo ad evidenziare solo qualche aspetto.
- Analisi tempestiva
Lo Z-score ha una buona capacità previsionale entro un anno dal bilancio analizzato.
Le relazioni finanziarie annuali delle società quotate sono generalmente disponibili per l’investitore non prima di aprile.
Il tempo per la disamina e per la conseguente ponderata operatività risulta, quindi, esiguo prima che gli effetti del deterioramento finanziario si manifestino, riflettendosi sulla quotazione del titolo.
Risulta cruciale, quindi, un’attenta e tempestiva analisi da parte l’investitore.
- Utilizzo dinamico
Lo Z-score risulta più efficace se utilizzato nel tempo per monitorare l’andamento societario.
Se il valore del modello di Altman dovesse peggiorare anno dopo anno, se ne può dedurre un aumento di probabilità del rischio di fallimento, e quindi, la necessità di porre maggior attenzione alla rischiosità dell’investimento.
Ciò consente di sopperire alla criticità evidenziata al punto che precede.
- Spirito critico
Pur essendo risultato affidabile, lo Z-score, in quanto modello statistico, non da risultati certi in termini assoluti.
I risultati del modello di Altman non vanno presi acriticamente ma devono servire come un importante punto di partenza per ulteriori analisi.
I risultati dello Z-score vanno opportunamente incrociati con quelli di altri indicatori utili, quali ad esempio l’M – score, lo Sloan ratio e il Piotroski score, per avre n quadro più chiaro circa la solidità finanziaria della società.
Utilizzato in modo appropriato, il modello di Altman è uno strumento molto utile per l’investitore al fine di monitorare l’andamento finanziario della società.
Confronto Z-score con M-score
Uno studio pubblicato sul International Journal of Finance and Accounting condotto John MacCarthy (Accounting Department, University of Professional Studies, Accra, Ghana) ha messo al confronto lo Z-score con l’ M-score.
L’autore ha utilizzato entrambi gli indici analizzando il caso Enron ed è arrivato a conclusioni interessanti.
Il modello di Altman funziona bene sui rendiconti finanziari che non vengono manipolati di società in difficoltà finanziarie.
L’M-score di Beneish risulta più accurato quando i report finanziari vengono manipolati.
Pertanto, per fare un’accurata’analisi sul rischio di fallimento, è opportuno calcolare lo Z-score insieme all’ M-score.
Il team di Affari di Borsa ha un approccio simile e si serve, insieme ad altri indicatori, sia dello Z-score che dello M-score quali strumenti di valutazione iniziale dei potenziali obiettivi d’investimento.
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